Autogrill, la magnifica preda che non distribuisce dividendi

19/04/2004





FINANZA
lunedi 19 Aprile 2004
pag. 28

Dalla privatizzazione ad oggi il valore in Borsa è aumentato di dodici volte e il giro d’affari è raddoppiato. Resta l’incognita delle licenze in Italia, pari al 3% del fatturato

Autogrill, la magnifica preda che non distribuisce dividendi


PAOLO POSSAMAI


Gli azionisti hanno dimenticato quando hanno ricevuto l’ultimo dividendo. Sono passati tanti anni. Ma chi ha tenuto in tasca il titolo Autogrill dal ’96 a oggi non ha ragione di lagnarsi, dato che il valore della quotazione iniziale è stato moltiplicato per dodici. E gli osservatori sono concordi nel ritenere che gli anni a venire dovrebbero riservare ulteriori soddisfazioni. Non sorprende, allora, tanto interesse per la magnifica preda messa sul mercato da Edizione Holding. La finanziaria di casa Benetton, che detiene il 57,09% di Autogrill, propone un gruppo leader a livello mondiale nella ristorazione per chi viaggia. Un gruppo profondamente cambiato dal ’94, anno della privatizzazione. Il cambiamento sta nei numeri, nelle strategie, nel posizionamento sui mercati mondiali. Guardiamo dentro ai numeri, che motivano tanto interesse per la gara gestita da Goldman Sachs per conto dei Benetton. Tutti i parametri di redditività indicano l’eccellenza di Autogrill. Il margine operativo lordo del gruppo guidato da Gianmario Tondato Da Ruos nel 2003 rappresenta nel 2003 il 13,3% dei ricavi. Sta attorno al 9% il competitor più agguerrito, ossia il colosso inglese Compass (che vale quattro volte Autogrill in termini di fatturato). Lo stesso parametro, al netto degli investimenti e relativi ammortamenti, vede ancora il primato di Autogrill attestato al 10%, mentre Compass sta all’8%, Sodexho al 4,5%, Elior al 4%. Se la media del fatturato per dipendente nel settore di riferimento è valutata attorno a 50mila euro, in Autogrill il valore sale a 70mila. Se per ciascun dipendente il margine operativo al netto degli ammortamenti tecnici in Autogrill consiste in 6mila euro, nella media del settore scende a 3.500 euro.Se in Autogrill il ritorno sul capitale impiegato (Roce) è attestato alla soglia del 20%, la media del settore arriva al 14 a malapena.
Tali performance trovano radice nella mutazione genetica determinata dalla privatizzazione. Nel 1994, anno della cessione da parte dello Stato a Edizione, Autogrill registrava un fatturato di 712 milioni di euro e sostanzialmente non era più che una rete di punti ristoro sulla rete autostradale italiana, disponendo di poco meno di 7mila dipendenti. Da allora, i lavoratori sono diventati 40mila, il gruppo è presente in 15 paesi con circa 4.400 punti vendita lungo le autostrade, negli aeroporti e nelle stazioni ferroviarie. I ricavi sono saliti nel 2003 a 3,143 miliardi di euro, generati per il 50,3% negli Stati Uniti. L’Italia pesa meno di un terzo sulle vendite totali di un gruppo ormai internazionale: nel ’97 Autogrill ha acquisito Sogerba (Francia) e Wienerwald (Austria e Germania), nel ’98 Ac Holding (Benelux), nel ’99 Frantour (Francia), nel 2000 Passaggio e Flughafen (Svizzera), nel 2002 Receco (Spagna) e Smsi Travels centres e Letture (Canada), nel 2003 Anton (Stati Uniti). Le società acquisite sono state valorizzate poco meno di 600 milioni di euro. Ma la vera svolta è in effetti contenuta nell’acquisizione dell’americana HmsHost, pagata 929 milioni nel 1999, sopravanzando a sorpresa la concorrenza di Compass. HmsHost aveva un fatturato più che doppio di Autogrill.
L’integrazione di HmsHost ha consentito ad Autogrill un potente salto dimensionale, ma anche la messa in campo di nuove e più ricche competenze manageriali. Autogrill peraltro ha saputo incrementare il rapporto ricavi/Ebitda di HmsHost dal 9% scarso del 1999 al 13,6% del 2003, passando indenne attraverso il tracollo dei traffici aerei indotto dagli attentati alle Twin Towers. Chi guidava allora HmsHost porta il nome dell’attuale amministratore delegato di gruppo: il trevigiano Gianmario Tondato Da Ruos, che sta nel gruppo Benetton dal 1987 e deve l’incarico attuale proprio ai risultati conseguiti in America. Quanto al mercato europeo, in presenza di ricavi in linea con l’esercizio precedente, nel 2003 il margine operativo lordo è aumentato a 51 milioni (35 milioni nel 2002). La supremazia assoluta rimane tuttavia all’Italia, dato che l’Ebitda registrata nel 2003 rappresenta il 16,3% delle vendite. A valle di questo insieme di apporti, il gruppo dichiara per l’annata scorsa un utile netto consolidato di 50,2 milioni (7,5 milioni nel 2002), ma Autogrill conferma la politica di massimizzare l’autofinanziamento e ottimizzare la fiscalità e pertanto non prevede di distribuire dividendo. Tant’è che la posizione finanziaria netta al 31 dicembre 2003 è scesa a 800,2 milioni dai 919 milioni del precedente esercizio.
Pure guardando dentro al debito è possibile trovare le piste dello sviluppo di Autogrill dalla privatizzazione a oggi. A parte le linee di credito ordinario, nell’assetto debitorio emergono il bond convertibile in azioni Autogrill emesso nel 1999 per un valore di 350 milioni di euro e il private placement di 370 milioni di dollari realizzato nel 2003 (a 7 e 10 anni). Il bond ha scadenza 15 anni, ma al termine di ogni quinto anniversario dall’emissione i sottoscrittori possono chiedere il rimborso (la soglia prossima sta dunque a giugno 2004). Autogrill ha definito con Intesa e Mcc un prestito sindacato che riserva 350 milioni appunto all’eventuale pagamento del bond, concepito nel ’99 per finanziare l’acquisizione di HmsHost.
Resta da capire se pendano su Autogrill specifici rischi. La società non smette di spiegare, in particolare, che le gare in corso per le circa 90 concessioni relative a punti vendita lungo la rete autostradale italiana scadute a dicembre 2003 rappresentano il 3,5% del giro d’affari complessivo. Le scadenze di altre concessioni autostradali sono posizionate al 2008 e 2013.
Se questa storia di successo è vera, può generare sorpresa la decisione di Gilberto Benetton di vendere Autogrill. Benetton dice di non poter ulteriormente tollerare la "persecuzione" dell’Autorità antitrust. Ma il tempo delle inchieste martellanti e delle sentenzemazzata sulle mire egemoniche di Autogrill nel mercato italiano è finito un anno fa. A quale "persecuzione" allude dunque Benetton nella sua lettera a Berlusconi, Ciampi, Tremonti e via elencando?